回顾11月，美债市场经历了一场显著的趋势切换：11月中上旬还在4.1%至4.2%区间横盘震荡的10年期美债收益率，进入下旬后快速下行，并一度跌破4%的关键关口。这一变动的背后，折射出全球资金对美国经济前景、美联储政策路径的重新定价。
进入12月，美联储结束量化紧缩在即，同时计划将到期的抵押贷款支持证券（MBS）资金再投资于短期国库券。这也预示着，美联储可能重返市场，给美债市场需求端带来新的增量，而市场供需平衡的变化也将影响美债收益率走势。
10年期美债收益率跌破4%
11月中上旬，美债收益率整体横盘震荡。10年期美债收益率一度逼近4.2%，市场陷入数据“真空”与政策观望的双重胶着。进入下旬，10年期美债收益率快速下行并一度跌破4%。截至目前，10年期美债收益率尚在围绕4%关口震荡。
其中博远策略，美联储降息预期的变化无疑是核心驱动力，因为美债收益率对市场利率高度敏感。在今年9月和10月的议息会议上，美联储已连续两次降息25个基点。如今，随着美联储年内最后一次议息会议的临近，市场围绕降息与否反复博弈。
在10月议息会议后，美联储主席鲍威尔曾表示12月降息不应被视为已成定局。而随着近日多位美联储官员相继发表鸽派言论支持降息，降息预期大幅上升。芝商所“美联储观察”工具显示，截至北京时间11月30日，市场预期美联储12月降息25个基点的概率为86.4%。
与此同时，美联储临近换届。这一人事变动的前景正受到市场密切关注。综合分析来看，白宫首席经济顾问哈塞特领跑下任美联储主席之争。联合资信研究中心方面向上海证券报记者表示，哈塞特对货币政策的主张偏向鸽派，若其上任，可能大幅降息。在此预期下，市场认为未来货币政策将大幅宽松，这也带动10年期美债收益率在近期跌破4%。
经济数据的边际走弱则为美债收益率调整提供了基本面支撑。当地时间11月26日，美联储发布的经济状况褐皮书显示，十二个联邦储备区中的大多数报告显示经济活动变化不大，但有两个区报告显示略有下降，一个区报告显示略有增长。虽然高端零售支出依然保持韧性，但美国总体消费支出进一步下降。一些零售商表示，政府“停摆”对消费者购买力产生了负面影响。此外，制造业和零售业出现了广泛的成本上涨压力，反映出关税变动引起的成本增加。
联合资信研究中心表示，美国劳动力市场已显疲态，消费者支出与企业信心下滑，加剧了市场对经济可能陷入衰退的担忧。在宏观经济不确定性增加和美联储政策路径存在分歧的背景下，市场的避险情绪显著升温，推动资金流入债市。
美债收益率中枢或震荡下移
展望未来博远策略，分析人士认为，美债收益率的走势将继续受到货币政策预期、经济基本面、通胀前景及避险情绪等因素的共振影响。
短期来看，由于市场对12月美联储降息的定价较为充分，降息预期可能继续主导市场，令美债收益率维持在相对较低的水平。
不过，结合过往的走势来看，在美联储今年9月、10月降息之后，美债收益率并未随之走低，反而开启了一段震荡上行期。兴业研究外汇商品部总经理助理、高级研究员张峻滔在接受上海证券报记者采访时表示，美债收益率时常在降息落地后出现“卖事实”的技术性反弹。
从美联储的角度而言，在缺少关键经济数据的情况下，其对于降息前景的指引可能较为谨慎。张峻滔进一步表示，由于本次议息会议是在缺少关键经济数据的情况下举行的，预计美联储很难释放超预期鸽派信号，美债收益率可能在会议后短期反弹或震荡。明年美联储仍然有降息空间。中期来看，美债收益率中枢将震荡下移。
美国经济基本面的变化也是影响美债收益率的关键因素。联合资信研究中心表示，从中期来看，美联储政策转向与经济基本面的博弈将加剧，美债收益率的波动性可能上升，其走势将高度依赖关键经济数据的表现。
“到目前为止，由于政府停摆导致数据的公布有限，经济活动数据仍然传递出稳健的印象，但就业市场则略显疲软。”渣打中国财富管理部首席投资策略师王昕杰建议，投资者应将配置重新平衡至5至7年期债券，该期限品种债券在收益率与财政及通胀风险之间提供了最佳平衡。总体而言，维持对10年期美债收益率的12个月目标区间在3.75%至4.0%，并继续关注就业市场进一步走弱的任何迹象。
未来收益率曲线可能陡峭化
进入12月，美联储结束量化紧缩在即，同时计划将到期的MBS资金再投资于短期国库券。
在受访人士看来，这可能给美债市场需求端带来新的增量。“美联储正式结束量化紧缩，这意味着其有望从净减持转向净购买，同时也将结构性改变美债市场供需。”王昕杰表示，对于短期国债而言，其将拥有一个新的、持续的官方需求来源。
从供给端来看，美国财政部更加依赖短期国库券来满足其融资需求。美国财政部最新季度再融资计划显示，至少在未来数个季度内都不会增加中长期国债的发行规模，并将继续依赖期限更短、融资成本更低的国库券来填补联邦预算赤字。
“考虑到当前融资成本仍然较高，明年美国财政部仍会以短期国库券为主要融资手段。目前美国财政部现金账户余额高达约9000亿美元，而通常只需保持在约3000亿美元。这给明年融资留下了比较大的操作空间，即美国财政部可以通过消耗库存现金减少美债发行。”张峻滔说。
联合资信研究中心表示，美联储的持续买入将为短期美国国债提供稳定的需求，有助于吸收美国财政部增加的短期债券发行。
但对于中长期美债而言，供给端的发行压力仍在，且需求端未见明显改善，未来美债收益率曲线可能趋于陡峭化。王昕杰表示，由于美联储的再投资集中在短端，对中长期国债没有新的直接需求支持。若美国财政部维持甚至增加中长期债券发行规模，将对中长端美债收益率构成上行压力，从而令期限利差走阔，收益率曲线变陡峭。不过，中长期债券价格走势也可能更依赖之后发布的经济数据、通胀前景等，未来不确定性较大。
“综合来看，美联储的增量需求将支撑短端美债收益率，而长期财政赤字和政府债务走高将对长端收益率构成一定压力博远策略，可能导致美债收益率曲线在短期内保持相对稳定，但在中长期内呈现趋陡的形态。”联合资信研究中心表示。
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